成長空間比絕味食品還大得多！巴比食品,，低位早餐連鎖次新龍頭

點贊了的2023發(fā)財,，關(guān)注的年年發(fā)大財！

本文是《價值事務(wù)所》的原創(chuàng)文章,，第902篇,。文章僅記錄《價值事務(wù)所》思想，不構(gòu)成投資建議,，作者沒有群,、不收費薦股、不代客理財,。

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之前在講絕味食品商業(yè)模型的時候,，所長請出了一張圖,，現(xiàn)在，我們再把這張圖請出來一下：

大家仔細(xì)看一下這張圖里,，排名前六的品牌,，尤其是排名3、4,、5,、6的店鋪，他們有沒有什么共性,？

所長也不給大家兜圈子了,，這些店的共性都是：門店背后的品牌方統(tǒng)一采購原材料、加工,，做成半成品/成品配送至各個加盟門店,。這些門店的店面不大,，需要的營業(yè)員也不太多，上手快,、需要操作的少,，開店成本低，成本回收時間較快,，整體單價偏低,，門店老板扣除一切支出后平均一年也不少賺（基本還是可以年入20-30萬）。

這些品牌方給了終端加盟商一個很好的開店模型,，讓他們樂于加盟（覺得省心省事還能比自己單打獨斗賺得多）,，自己由于供應(yīng)鏈完善、下游門店數(shù)量多又形成了規(guī)模效應(yīng),。

比如絕味,，全國20多個中央工廠，自建冷鏈物流團(tuán)隊,，在工廠方圓300-500公里內(nèi)進(jìn)行配送,，由于采購量大，整體采購成本低,；由于終端門店數(shù)多,，整體物流成本平攤下來也很低；工廠不斷進(jìn)行自動化優(yōu)化,，加大效率,。

整體呈現(xiàn)的就是就是越大越強(qiáng)、越大掙得越多,。

當(dāng)我們看了這樣的模型以后,，再去看看一些新興行業(yè)里，具備相同模型且已經(jīng)具備一定規(guī)模/品牌效應(yīng)的中小型公司,，把握就會更大,。

這就是所長一直強(qiáng)調(diào)的，我們要多看好的企業(yè),、好的商業(yè)模型,，好的公司看多了，一定程度上就能看到很多小公司的未來,，有助于增加我們的投資勝率,。

帶著這樣的視角，我們再來看一下巴比食品,。

巴比模型關(guān)于巴比,，《價值事務(wù)所》也講過幾次了，他的主營業(yè)務(wù)就是個包子店,，賣早餐的,，終端店面也全都是加盟,，多為夫妻老婆店。

一個巴比加盟店,，前期投入大概15-20萬元，毛利率55%,，凈利率22%,，門店一年營收110萬左右，店老板年收入20-30萬,，回本周期8-12個月,。由于巴比店面目前大多位于上海，這個單店模型基本是上海的模型,。

不過,，即便坐標(biāo)上海，店老板一年20-30萬的收入也著實不少了,，非常多的人愿意加盟,，甚至還有一些個體戶開著開著把自家店鋪改成巴比。

目前巴比的這個模型肯定是成功的,，至少在華東地區(qū)已經(jīng)絕對跑通,，截止2023年底，公司共有門店3106家,，幾乎全開在江滬浙地區(qū),，公司2023年的營收，華東地區(qū)占了91%,，中央工廠產(chǎn)能利率早就爆表,，供不應(yīng)求

這無疑意味著，巴比未來極具潛力,，畢竟,，與鴨脖子等休閑食品相比，巴比的包點既具備剛需正餐屬性,，也可以用來當(dāng)零食,，他的開店潛力，完全可以對標(biāo)沙縣小吃/蘭州拉面,，更何況,，巴比除了做加盟開店的生意，還可以做團(tuán)餐（即服務(wù)B端用戶）,，如果眼光放長,，樂觀看待，巴比的空間還非常之大,。

不過,，在看到巴比潛在空間之時,，我們也要看一下他目前面臨的挑戰(zhàn)。

異地復(fù)制有困難出了華東地區(qū),，巴比的擴(kuò)張就沒這么順利了,，一個很明顯的信號是，公司目前三座中央工廠,，除了上海供不應(yīng)求外,，廣州、天津的中央工廠產(chǎn)能利用率都非常之低（這兩個地區(qū)是公司往異地擴(kuò)張進(jìn)行的嘗試）,。

我們回到上圖公司的門店增長速度,，很明顯的可以發(fā)現(xiàn)，公司的門店增長速度近些年非常之慢,，按理說,，廣州、天津中央工廠也開起來了,，在這兩個地區(qū)鋪門店應(yīng)該比較順利才是,。

然而并沒有，公司這門生意開店歸根到底是要比絕味難的,，早餐是一門辛苦生意,，需要早上4點鐘就開始準(zhǔn)備材料，部分門店甚至需要營業(yè)到晚上7,、8點,，很多年輕人吃不了這個苦，雖然巴比的工廠做了很多成品,，但絕大多數(shù)加盟店為了更多盈利,，還是會將采取三分之一左右的包點現(xiàn)場包制，但現(xiàn)在面點師越來越難招,，即便開出7-8k的薪水也難以招到人,，這類具備手藝的師傅正在消退，而巴比自己也不會強(qiáng)制要求加盟商購買成品,。

目前,，完全不需要面點師傅的門店（只賣成品，門店簡單加加熱就能吃的包點）只占巴比總門店的10%,。

公司的中央工廠最佳配送半徑為350公里以內(nèi),，要想在別的地方開店，就必須有同步的工廠,、配送體系跟上,，但也許是廣州、天津工廠的“失敗”讓公司心有余悸，導(dǎo)致公司對新建工廠態(tài)度謹(jǐn)慎,。

巴比的整體擴(kuò)店速度,，在近兩年較慢。

巴比的努力不過,，有問題就解決問題,，這些問題咋一看也并不難解決，面對加盟店面點師傅難請的問題,，如果掉在這個問題里面,，那肯定就走不出來了，換個角度想,，其實就是加盟商想更多的賺錢，如果公司能夠幫助加盟店更多且省力的賺錢,，門店吃多了才會想多出一筆錢請面點師傅,。

公司必然要加大研發(fā)力度，針對不同地區(qū)推出不同的口味,，比如廣州,，人家的習(xí)慣是吃早茶的，和上海人的口味肯定有極大的不同,，公司針對性的推出糯米雞,、流沙包、叉燒包等廣式點心并計劃逐步推出各地區(qū)適合的口味和產(chǎn)品,，甚至兼作中餐,、晚餐的研發(fā)以提升單店營業(yè)額。

經(jīng)過密集的調(diào)研,，公司發(fā)現(xiàn)更加衛(wèi)生和時尚的門店形象能夠吸引更多的顧客,，從而明顯提升單店收入，公司在逐步對旗下門店進(jìn)行升級,，現(xiàn)在華東地區(qū)已經(jīng)有60%多的門店進(jìn)行升級,，升級后店鋪的營業(yè)額比起之前普遍有20%以上的增長。

公司努力擴(kuò)寬外賣業(yè)務(wù),，外賣能夠明顯擴(kuò)大門店銷售半徑,，因此對于門店整體營業(yè)額提升也是非常有幫助的，甚至,，公司也學(xué)周黑鴨那一套搞出了短保鎖鮮預(yù)包裝產(chǎn)品（主要是短保包子/餃子）,，主打的就是一人食場景，一盒餃子12只,，一盒包子6只,，多管齊下，都是為了提升單店營業(yè)額，讓加盟店更多地采購公司成品從而擺脫對面點師傅人工的依賴,。

由于公司的種種努力,，目前，巴比的單店營收為歷史最高,，去年一年開店數(shù)超400家（這個數(shù)據(jù)排除并購,，其中華北100家，華南300家,，要知道往常也就200左右）,。

為了避免盲目擴(kuò)張中央工廠造成產(chǎn)能浪費，對于華中市場,，公司采取了兼并收購的策略,，2023年初，公司公告收購武漢“好禮客”和“早宜點”,，這兩個品牌不論自己工廠生產(chǎn)工藝/設(shè)備還是產(chǎn)能亦或者下游加盟門店,，都是業(yè)界領(lǐng)先，被巴比并購以后,，公司便派出了全方位的團(tuán)隊,，包括供應(yīng)鏈、研發(fā),、法務(wù),、財務(wù)、品牌,，甚至還協(xié)助他們做外賣,，目前，經(jīng)總總賦能后,，被并購的門店營業(yè)額整體有百分之好幾十的增長,，從虧損轉(zhuǎn)向盈利。

而對于把握較大,、產(chǎn)能已經(jīng)爆表的華東地區(qū),，公司進(jìn)行了擴(kuò)產(chǎn)，比如上海工廠二期已經(jīng)于去年五月建成投產(chǎn),、南京智能工廠也有望在今年年底建成,。

最后經(jīng)過種種措施，巴比再次恢復(fù)了高速增長,，2023年前三季度業(yè)績已經(jīng)比肩去年全年,，根據(jù)公司的業(yè)績預(yù)告，預(yù)計21年營業(yè)收入為13.5億至14億,，同增38.45%-43.58%,；扣非歸母凈利潤為1.45億至1.55億，同增12.42%-20.17%。

要知道,，去年可是疫情反復(fù)的大背景,，尤其公司大本營華東地區(qū)簡直是疫情的重災(zāi)區(qū)，這樣的背景下,，公司依然做到門店開店速度加快,、單店盈利提升，預(yù)計后面兩年每年新增門店400家壓力不大,，根據(jù)公司最新調(diào)研紀(jì)要,，公司已經(jīng)在去年四季度與美團(tuán)談好傭金優(yōu)惠、流量展示,、價格管控,，隨著外賣業(yè)務(wù)的逐漸成熟、短保業(yè)務(wù)的發(fā)展,、旗下店鋪全面升級第三代,，公司的同店收入有望進(jìn)一步提升。

去年華南,、華北地區(qū)開店形式都比較好,，未來有望進(jìn)一步開店加速,，這也側(cè)面說明,，公司的模型異地復(fù)制完全可以跑通，只是,，需要更深的挖掘用戶需求,，明確不同地區(qū)的消費習(xí)慣作出有針對性的研發(fā)。

長期巴比的開店空間應(yīng)當(dāng)可以超越絕味,，對標(biāo)沙縣小吃/蘭州拉面,，3w+門店結(jié)合B端團(tuán)餐業(yè)務(wù)（企事業(yè)單位食堂、餐飲便利連鎖,、天貓京東等生鮮渠道）,，巴比前途可期。

現(xiàn)在又回到了公司歷史走勢底部附近了,，關(guān)鍵是隨著業(yè)績起來,，估值也下來了，嗯,，很棒,！

今天是是約定每個月向各位老板們收點稿費（工資）的日期。

秋去春來,，又是一年的春天來到了,，一眨眼也陪伴大家走過了2個春天了，接下來一年，價值事務(wù)所團(tuán)隊將繼續(xù)陪伴大家堅定走下去,。

你的打賞對我們真的非常重要,，一是因為有點收入我們可以安心研究、為你挖掘更多優(yōu)質(zhì)投資機(jī)會,、提供更多優(yōu)質(zhì)服務(wù),；二是因為這也是對我們的鼓勵，會讓我們覺得自己做的事情有價值,，算是對我們的一個激勵,。

大家就當(dāng)捧個場吧，不盡感激,。感謝你的厚愛,，我們會繼續(xù)堅定地走下去的。

感激不盡,，再一次祝大家春天快樂,，愿春天里的你草長鶯飛，生機(jī)勃勃,，賬戶長虹,！

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壹早壹碗——國民早餐連鎖品牌

為積極幫助中小商貿(mào)服務(wù)企業(yè)克服疫情影響，穩(wěn)定生產(chǎn)經(jīng)營,，進(jìn)一步健全主城區(qū)便民服務(wù)網(wǎng)絡(luò),，8月22日，省會印發(fā)《石家莊市關(guān)于支持完善社區(qū)便民服務(wù)網(wǎng)絡(luò)的政策措施》,，圍繞做大做強(qiáng)商貿(mào)流通企業(yè)和滿足居民便利化,、品質(zhì)化消費需求的目標(biāo)，進(jìn)一步健全主城區(qū)便民服務(wù)網(wǎng)絡(luò),，提高社區(qū)商業(yè)發(fā)展水平和服務(wù)保障能力,，打造“一刻鐘便民生活圈”，滿足居民多樣化,、便利化消費需求,。

大力實施早餐工程建設(shè)

積極推動早餐店內(nèi)經(jīng)營，利用3年左右時間,，建設(shè)形成一批布局合理,、消費便捷、形式多樣的早餐經(jīng)營網(wǎng)點,，滿足居民對早餐的便利化,、品質(zhì)化消費需求，到2023年底,，主城區(qū)早餐經(jīng)營網(wǎng)點達(dá)到500家以上,。

支持固定早餐門店發(fā)展,。鼓勵企業(yè)開設(shè)一批標(biāo)準(zhǔn)化、規(guī)范化的固定早餐門店,。對符合一定標(biāo)準(zhǔn)的新建或改造提升早餐門店,，按照營業(yè)面積和經(jīng)營規(guī)模，每店給予1萬-3萬元資金獎補(bǔ),；鼓勵大型餐飲和食品加工等企業(yè),，發(fā)揮行業(yè)領(lǐng)頭示范作用，發(fā)展連鎖化,、品牌化早餐經(jīng)營網(wǎng)點達(dá)到10家以上的,，每家再增加1萬元資金獎補(bǔ)。

鼓勵餐飲企業(yè)開設(shè)早餐經(jīng)營,。對餐飲企業(yè)開設(shè)早餐服務(wù)的,，按照營業(yè)面積和經(jīng)營規(guī)模，每店給予1萬-3萬元資金獎補(bǔ),。

開辟多渠道早餐供給方式,。鼓勵引導(dǎo)機(jī)關(guān)企事業(yè)等單位食堂對外開放，成效明顯地給予一定資金獎補(bǔ),。

摘選自“燕趙都市報”

現(xiàn)在,，隨著人們生活水平的不斷提高，及都市生活的步伐逐漸加快,，越來越多的人喜歡在便利店或者早餐店來解決早飯,，于是五花八門的早餐店運應(yīng)而生。

但是,，早餐店也不是那么輕松容易的,，不僅要保證營養(yǎng)還要兼顧味道,、顏值,，這些都是讓一些早餐店半路放棄的原因。也是許多早餐店選擇加盟的原因,。那么具體早餐加盟有什么優(yōu)勢及好處呢,？讓我們一起來看看吧:

河北壹早壹碗餐飲管理有限公司專注于傳統(tǒng)中式快餐經(jīng)營，是一家擁有產(chǎn)品研發(fā),、專業(yè)選址,、營銷企劃、門店運營,、中央廚房管理和連鎖加盟等功能為一體的專業(yè)餐飲管理公司,。總部位于河北省石家莊市,，壹早壹碗豆腐腦為公司旗下主力連鎖餐飲品牌,。

壹早壹碗堅持用真材實料,，始終堅持用非轉(zhuǎn)基因的東北原產(chǎn)地大豆作為原料，延續(xù)的傳統(tǒng)工藝和當(dāng)代科學(xué)技術(shù)不斷完善產(chǎn)品結(jié)構(gòu),。創(chuàng)新研制了豆腐腦小碗獨立蒸制工藝,，安全、衛(wèi)生,，成功避免了食材的交叉,，保證原汁原味。公司不斷引入現(xiàn)代化的企業(yè)經(jīng)營管理模式,，建立了完善的連鎖加盟體系和優(yōu)秀的管理服務(wù)團(tuán)隊,。

壹早壹碗憑借知名的企業(yè)文化、優(yōu)秀的管理團(tuán)隊,、超前的經(jīng)營理念,、豐富的連鎖加盟行業(yè)經(jīng)驗，必將成為中國更具成長性的連鎖加盟品牌企業(yè)之一,。

壹早壹碗-品牌優(yōu)勢

模式定位：6+1模式,；市場選址定位：以石家莊為樣板市場逐漸擴(kuò)張；人群定位：大眾消費,，居民社區(qū)和上班族,；產(chǎn)品定位：以豆腐腦為入口的簡餐；價格定位：經(jīng)濟(jì)實惠,，早餐6-8元午晚餐：10-15元,；環(huán)境定位：呈現(xiàn)品質(zhì)感、精致感

壹早壹碗-經(jīng)營優(yōu)勢

操作省心,，項目商業(yè)設(shè)計很大程度上超越了傳統(tǒng)項目的復(fù)雜的操作流程,，整個制作過程簡單而保證了出品的穩(wěn)定性，大大節(jié)省了開店店主的操作難度,。自創(chuàng)“N+1”配送模式,，壓縮了人工成本，節(jié)約了門店經(jīng)營成本,，提升了利潤空間,。、

壹早壹碗-研發(fā)優(yōu)勢

“繼承傳統(tǒng),，再創(chuàng)新味,數(shù)名幾十年經(jīng)驗五星級大廚,，組成專業(yè)研發(fā)團(tuán)隊，精益求精潛心研發(fā),，為壹早壹碗產(chǎn)品升級研發(fā)新品,。我們深知，產(chǎn)品是支撐一個店面發(fā)展的一條腿,，產(chǎn)品好壞直接影響店面的成效,。品牌的成熟,，技術(shù)力量必須先行！

壹早壹碗-產(chǎn)品優(yōu)勢

“碗蒸的才完整,，一碗就一塊,，就愛這一碗碗的小圓滿；鹵有新意,，多種口味全新登場,，老傳統(tǒng)新味道，滿足喜歡嘗鮮的你,；小料完備,，集齊酸甜辣咸香鮮味只為你所有的小偏好；拒絕明礬,，也能酥香可口,，就要這一點點小健康。

早餐經(jīng)濟(jì)繁榮,，巴比食品：“門店+團(tuán)餐”雙輪驅(qū)動,，逆勢增長

（報告出品方/分析師：山西證券葉中正馮瑞）

1.包子湯包仍是早餐主流品類，早經(jīng)濟(jì)繁榮利好公司發(fā)展巴比食品專業(yè)從事中式面點速凍食品的研發(fā),、生產(chǎn)與銷售,。

公司堅持“工業(yè)化生產(chǎn)，全冷鏈配送,，直營,、加盟、團(tuán)體供餐為一體”,，為客戶提供包子,、饅頭等面點系列產(chǎn)品、粥品飲品等外部采購系列產(chǎn)品及餡料系列產(chǎn)品,，目前公司也在積極開發(fā)適合門店中晚餐時間段消費的產(chǎn)品,，如粉面類、水餃類等,。

公司現(xiàn)已在全國布局了上海,、廣州,、天津等多個工廠,，業(yè)務(wù)范圍覆蓋長三角、珠三角,、京津冀經(jīng)濟(jì)圈及華中地區(qū),。基于標(biāo)準(zhǔn)化生產(chǎn)管理體系及供應(yīng)鏈體系和遍布全國幾十座城市的門店網(wǎng)絡(luò),，公司產(chǎn)品的覆蓋率和市場占有率進(jìn)一步提高,。

目前,，公司已成為國內(nèi)中式面點連鎖企業(yè)領(lǐng)先品牌，并獲得“農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化國家重點龍頭企業(yè)”,、“全國主食加工業(yè)示范企業(yè)”等榮譽(yù),。

盡管早餐消費習(xí)慣受到地域、文化等多種因素影響,，但整體看來包子湯包仍是早餐的主流品類,。

在我國，中式早餐比西式早餐更受歡迎,，根據(jù)阿里巴巴本地生活統(tǒng)計的數(shù)據(jù),，2023年中式早餐訂單金額和西式早餐訂單金額占比分別為82%和18%。盡管早餐消費具有明顯的地域特色,，比如華中地區(qū)早餐更傾向于消費熱干面,、胡辣湯，華南地區(qū)早餐更傾向于消費粥,、腸粉,，但從全國范圍內(nèi)看包子湯包仍是主流早餐品類。

伴隨早經(jīng)濟(jì)持續(xù)繁榮,，以包子湯包為代表的早餐品類也將迎來快速發(fā)展,。

目前，涵蓋早購,、早市,、早行、早游,、早娛等全場景的早經(jīng)濟(jì)正逐步成為城市發(fā)展新的增長極,，推動早經(jīng)濟(jì)繁榮的因素包括：數(shù)字化持續(xù)賦能早經(jīng)濟(jì)業(yè)務(wù)，外賣早餐,、智慧菜場等為人們提供了極大的便利,；各地政府積極開展高效、貼心的早經(jīng)濟(jì)惠民措施,，如“早餐工程”,；“網(wǎng)生代”人群消費增速較快，晚定早送等新型的早餐消費形式被廣泛接受,；老齡化程度不斷加深,，老年人在早起活動上傾注了更多的時間和精力。

得益于此,，我國早餐行業(yè)仍有較大的市場空間,，根據(jù)英敏特預(yù)測數(shù)據(jù)，2025年我國早餐市場規(guī)?？蛇_(dá)2.6萬億元,，2023-2025年復(fù)合增速為7.7%,。作為早餐主流品類，包子湯包預(yù)期仍將快速發(fā)展,。

盡管我國早餐市場參與者眾多,，但以巴比食品為代表的連鎖早餐優(yōu)勢凸顯。

便利店,、連鎖店,、中式快餐店、西式快餐店,、小作坊,、流動餐車等都是早餐市場的參與者，考慮到早餐市場客單價普遍較低,、場景相對單一,、對速度和便利性要求較高，具備標(biāo)準(zhǔn)化和規(guī)?；瘍?yōu)勢的連鎖早餐店具備較強(qiáng)的競爭優(yōu)勢,。

近年來，巴比食品業(yè)績穩(wěn)步增長,，盡管2023年疫情爆發(fā)造成了一定沖擊,，但中長期向好的趨勢并未發(fā)生改變：2017-2023年，公司營業(yè)收入由8.67億元增至13.75億元,，CAGR為12.24%,；歸母凈利潤由1.13億元增至3.14億元，CAGR為29.24%,。

受2023年下半年豬肉價格高企影響,，巴比食品毛利率持續(xù)回落；2023年生豬總體供應(yīng)壓力較去年有所緩解,，并且公司今年對主要消耗的豬肉原料品種進(jìn)行鎖量鎖價,，伴隨公司規(guī)模效應(yīng)逐步顯現(xiàn)，預(yù)期盈利能力將會有所提升,。

2.標(biāo)準(zhǔn)化優(yōu)勢逐步凸顯,，連鎖品牌效應(yīng)日益增強(qiáng)公司高度重視質(zhì)量管控、信息管理,、統(tǒng)一配送,，標(biāo)準(zhǔn)化優(yōu)勢逐步凸顯。

①在質(zhì)量管控方面,，公司通過了GB/T22000-2006/ISO22000:2005食品安全管理體系,、GB/T27341-2009危害分析與關(guān)鍵控制點（HACCP）體系和GB14881-2013食品生產(chǎn)通用衛(wèi)生規(guī)范，對采購,、生產(chǎn)加工,、貯存、銷售,、售后服務(wù)等過程進(jìn)行嚴(yán)格的控制,，提高了食品安全的保障系數(shù)，能最大限度地保證生產(chǎn)出品質(zhì)如一的優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品,。

②在信息管理方面,，公司擁有訂貨APP系統(tǒng)、SAP系統(tǒng),、智能分揀系統(tǒng),、生產(chǎn)可視化監(jiān)控系統(tǒng)、OA系統(tǒng),、TMS系統(tǒng)等較為完善的信息化管理系統(tǒng),，建立了門店快速訂貨機(jī)制，實現(xiàn)了業(yè)務(wù),、財務(wù)一體化自動集成,，提升了倉庫業(yè)務(wù)運作及揀配的準(zhǔn)確性，完善了各生產(chǎn)環(huán)節(jié)的質(zhì)量追蹤,。

③在統(tǒng)一配送方面,，公司以各生產(chǎn)基地為中心，對本地及周邊城市的特許加盟店的食材進(jìn)行統(tǒng)一采購,、加工,、儲存、配送,，以最優(yōu)冷鏈配送距離作為輻射半徑,，構(gòu)建了一個“緊鄰門店、統(tǒng)一管理,、快捷供應(yīng),、最大化保質(zhì)保鮮”的全方位供應(yīng)鏈體系。

未來公司還將繼續(xù)提升數(shù)字化水平：在對內(nèi)方面,，公司將持續(xù)深挖加強(qiáng),，逐步上線智能排產(chǎn)系統(tǒng)、智能倉儲系統(tǒng)以及智能配送系統(tǒng),，打通及優(yōu)化整個供應(yīng)鏈環(huán)節(jié)的信息化連接,；在對外方面，今年公司將開始在直營門店試點簡單的收銀系統(tǒng),，將消費數(shù)據(jù)信息化,，便于了解消費者情況。

公司的連鎖品牌已經(jīng)得到了消費者的廣泛認(rèn)可，隨著行業(yè)兼并重組步伐加快,，品牌優(yōu)勢和規(guī)模效應(yīng)有望進(jìn)一步增強(qiáng),。

經(jīng)過多年的發(fā)展，“巴比”品牌得到了全國許多區(qū)域消費者的高度認(rèn)可,，已發(fā)展成為國內(nèi)中式面點知名品牌之一,，并獲得“農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化國家重點龍頭企業(yè)”、“全國主食加工業(yè)示范企業(yè)”等諸多榮譽(yù),。

目前,，公司的客戶涵蓋中國航天等大型企事業(yè)單位、永和大王等連鎖餐飲公司,、7-11等便利店,、華住等酒店以及家樂福等大型渠道商。除此以外,，公司產(chǎn)品還在京東商城,、天貓商城、盒馬鮮生,、叮咚買菜,、每日優(yōu)鮮等電商平臺實現(xiàn)了線上銷售。

3.“門店銷售+團(tuán)餐訂單”雙輪驅(qū)動,，銷售網(wǎng)絡(luò)持續(xù)擴(kuò)展門店銷售是公司的主要銷售模式,，隨著門店數(shù)量持續(xù)擴(kuò)張規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)。在門店銷售板塊,，公司以特許加盟為主,，以直營門店為輔，具體而言：

①直營門店即由公司投資設(shè)立,，直接將產(chǎn)品銷售給終端客戶,。公司對直營門店采用“直營管理部、區(qū)域主管,、門店”三級管理模式：直營管理部負(fù)責(zé)各直營店的日常經(jīng)營管理,；每個區(qū)域主管管理若干家門店；門店實行店長負(fù)責(zé)制,，店長在區(qū)域主管及直營管理部負(fù)責(zé)人的指導(dǎo)協(xié)調(diào)下具體負(fù)責(zé)所屬門店的日常運營工作,。

②特許加盟即公司與加盟商（主要為個人加盟商）簽訂《特許經(jīng)營合同》，將面點成品產(chǎn)品,、餡料,、外購成品銷售給加盟商，由加盟商按照現(xiàn)制現(xiàn)售模式,、成品模式,、成品+現(xiàn)制現(xiàn)售模式向終端客戶銷售產(chǎn)品,。

在此過程中，公司為加盟商提供全方位的服務(wù),，包括開業(yè)扶持（如加盟商資質(zhì)認(rèn)證,、門店選址評估、開業(yè)技術(shù)指導(dǎo),、開業(yè)管理指導(dǎo),、辦證指導(dǎo),、開業(yè)物料統(tǒng)一供應(yīng),、開業(yè)營銷策劃支持等）、營建支持（如店面設(shè)計與裝修,、設(shè)備安裝調(diào)試,、營銷推廣活動、定期培訓(xùn)等）,、專業(yè)團(tuán)隊協(xié)助（如督導(dǎo)管理,、定期加盟商會議、高效的物流配送,、統(tǒng)一的宣傳規(guī)劃等）,、外賣運營支持（如通過專業(yè)的外賣團(tuán)隊免費運營外賣業(yè)務(wù)等）。

與此同時,，公司構(gòu)建了完善的加盟連鎖管理體系,，制定了《門店營運手冊》、《營運收費管理規(guī)定》,、《門店營運管理違規(guī)處罰規(guī)定》等操作流程和管理制度,，確保加盟門店日常營運過程中全面執(zhí)行公司營運標(biāo)準(zhǔn)。

除此以外,，公司在華南,、華北等區(qū)域市場按照既定計劃推進(jìn)門店拓展業(yè)務(wù)，華中地區(qū)“好禮客”,、“早宜點”品牌并購項目已于2023年3月完成,，截至2023年6月30日，公司加盟連鎖門店數(shù)量達(dá)4251家,，門店數(shù)量再上新臺階,。

團(tuán)餐訂單是公司另一重要銷售模式，疫情反復(fù)進(jìn)一步推動了團(tuán)餐業(yè)務(wù)的發(fā)展,。

公司團(tuán)餐銷售模式的目標(biāo)客戶場景主要是除門店業(yè)務(wù)以外能觸達(dá)消費者的出餐渠道,，包括各類企事業(yè)單位食堂、餐飲商家,、便利商超以及居家消費場景等,，具體又分為團(tuán)餐客戶、食材供應(yīng)鏈客戶、連鎖便利店客戶,、連鎖餐飲客戶,、生鮮電商平臺客戶等。

公司設(shè)有大客戶事業(yè)部,，充分利用管理體系,、人員組織、產(chǎn)品研發(fā),、生產(chǎn)物流等方面的優(yōu)勢,，根據(jù)客戶需求進(jìn)行定制研發(fā)及生產(chǎn)，以滿足客戶個性化需求,。

預(yù)期未來團(tuán)餐訂單對公司業(yè)績增長的貢獻(xiàn)還將繼續(xù)提升,，原因是：

①團(tuán)體供餐消費市場規(guī)模還有進(jìn)一步拓展的空間。2023年中國團(tuán)餐市場規(guī)模為1.77萬億元,，同比增長15.8%,，2016-2023年復(fù)合增速達(dá)13.6%。隨著團(tuán)餐多樣化發(fā)展和行業(yè)服務(wù),、技術(shù)的升級,，預(yù)估2023年市場規(guī)模將達(dá)2.25萬億元。

②團(tuán)體供餐消費市場的行業(yè)集中度有望提升利好公司發(fā)展,。艾媒咨詢數(shù)據(jù)顯示2023年中國百強(qiáng)團(tuán)餐企業(yè)團(tuán)體膳食營收市場份額占比為6.7%,，總體看來市場集中度偏低、缺少市場強(qiáng)勢品牌,。在消費升級的推動下,，中國團(tuán)餐用戶更加注重產(chǎn)品的質(zhì)量和服務(wù)體驗，客戶需求推動團(tuán)餐企業(yè)向品牌化方向發(fā)展,。

③團(tuán)體供餐減少了客戶的餐飲管理成本,，為客戶提供了便利。各單位食堂采購公司規(guī)?；漠a(chǎn)品,，不但品類齊全、加工方便,，還可以根據(jù)每日預(yù)訂數(shù)量,，來決定次日面點的供應(yīng)量，大幅減少了餐飲方面的管理成本,，也避免了聘請有經(jīng)驗,、有資歷面點師傅的人員開支。

④疫情反復(fù)催生了新的團(tuán)餐模式,，客戶粘性進(jìn)一步增強(qiáng),。上半年華東區(qū)域疫情期間,，公司積極承擔(dān)政府保供訂單、大客戶各渠道訂單,，團(tuán)餐業(yè)務(wù)實現(xiàn)了超預(yù)期發(fā)展,，同比增長達(dá)108.06%。作為疫情防控生活物資保障重點企業(yè),，公司全力推進(jìn)各項保供工作,，最大程度地保障和滿足客戶需求，極大地提升了客戶對公司的認(rèn)可度及信賴度,，增強(qiáng)了客戶粘性,。

得益于“門店銷售+團(tuán)餐訂單”雙輪驅(qū)動，公司的銷售網(wǎng)絡(luò)持續(xù)完善,。

經(jīng)過多年的開拓發(fā)展,，公司形成了覆蓋華東,、華南,、華北、華中等地幾十余座城市的直營和特許加盟銷售網(wǎng)絡(luò),。

公司通過直營和特許加盟的方式,，對連鎖門店實行多方面的支持和嚴(yán)格管理。

公司門店以統(tǒng)一的形象和商品組合向每位顧客傳達(dá)公司的品牌理念,。除直營,、加盟門店銷售外，公司大力拓展團(tuán)餐銷售渠道,，實現(xiàn)為數(shù)百家企事業(yè)單位,、連鎖餐飲、便利店等客戶供餐,。

公司銷售網(wǎng)絡(luò)的覆蓋率和門店數(shù)量居于市場領(lǐng)先地位,，銷售渠道已成為公司重要的競爭優(yōu)勢，為公司未來進(jìn)一步提高市場份額奠定了良好的基礎(chǔ),。

以子品牌“巴比饅頭”為例,，截至2023年11月20日，窄門餐眼數(shù)據(jù)顯示全國現(xiàn)有門店3629家,，其中上海市,、蘇州市、杭州市門店數(shù)量位居前三,，分別為1216,、487、420家,。

4.產(chǎn)能釋放有序推進(jìn)為業(yè)績增長保駕護(hù)航上海中央工廠產(chǎn)能持續(xù)承壓,，廣州,、天津中央工廠產(chǎn)能利用率仍待提升。

公司已完成華東地區(qū),、華北地區(qū)和華南地區(qū)的中央工廠布局,，從產(chǎn)能利用率來看：

①上海中央工廠產(chǎn)能利用率基本維持在100%以上，2023年5月上海二期廠房投產(chǎn)后產(chǎn)能利用率略有回落但仍維持在較高水平,，總體看來華東地區(qū)產(chǎn)能承壓的情況并未從根本上改善,，產(chǎn)能擴(kuò)張仍將是華東地區(qū)的主旋律。

②近年來廣州,、天津中央工廠產(chǎn)能利用率維持在較低水平,，很重要的原因是華南地區(qū)和華北地區(qū)加盟門店數(shù)量較少，截至2023年底華南地區(qū)和華北地區(qū)加盟門店數(shù)量分別為370家和141家,，占公司加盟門店總數(shù)的比例分別為10.69%和4.07%,。

綜合考慮GDP總量、人口數(shù)量等,，華南地區(qū)和華北地區(qū)的市場空間不亞于華東地區(qū),，目前公司的首要任務(wù)仍是積極落實開店目標(biāo)、繼續(xù)推進(jìn)團(tuán)餐業(yè)務(wù),。

預(yù)期華南地區(qū)和華北地區(qū)業(yè)務(wù)增速較快,，原因是：門店基數(shù)較低，依托深耕多年,、經(jīng)驗豐富的團(tuán)隊,，開店數(shù)量有望實現(xiàn)快速增長；中央工廠產(chǎn)能充足,，并且擁有高標(biāo)準(zhǔn)的硬件,、衛(wèi)生等設(shè)施，易于通過客戶的驗廠資質(zhì)審核,，團(tuán)餐業(yè)務(wù)拓展或?qū)⒓铀佟?/p>

南京工廠等項目穩(wěn)步推進(jìn),，華東地區(qū)產(chǎn)能還將進(jìn)一步擴(kuò)張。

①公司的南京智能制造中心一期項目已開始前期建設(shè),，計劃在2023年下半年投產(chǎn),。該項目建成后將形成年產(chǎn)面點類包子饅頭類產(chǎn)品18550.31萬個、面點類預(yù)包裝產(chǎn)品1152.29萬袋以及生餡12973.75噸,、熟餡9867.09噸的生產(chǎn)能力,，可進(jìn)一步增加公司產(chǎn)能、覆蓋現(xiàn)有部分銷售區(qū)域,、有效延伸產(chǎn)品配送區(qū)域,，有利于公司開拓新的市場，擴(kuò)大公司在行業(yè)中所占的市場份額,，提高公司競爭能力,，保持行業(yè)領(lǐng)先地位,。

②公司已于2023年7月取得松江智能制造及功能性國際面食研發(fā)中心項目的土地使用權(quán)，計劃投資總額6.2億元,，該項目集速凍面點食品生產(chǎn),、倉儲配送及功能性面食研發(fā)功能于一體，預(yù)計于2023年5月開工建設(shè),，2023年底投產(chǎn),，項目建成后將提升公司上海區(qū)域及華東地區(qū)的產(chǎn)能供應(yīng)。

武漢智能制造中心項目穩(wěn)步推進(jìn),，華中地區(qū)業(yè)務(wù)布局順利進(jìn)行,。

公司于2023年3月以2250萬元受讓德祥中茂75%的股權(quán)，完成“好禮客”,、“早宜點”品牌并購項目,，華中地區(qū)的業(yè)務(wù)布局順利推進(jìn)，截至2023年6月30日,，華中地區(qū)加盟門店數(shù)量已達(dá)679家,。

為優(yōu)化產(chǎn)能布局、保障產(chǎn)品供應(yīng),、加速華中地區(qū)業(yè)務(wù)拓展,，2023年4月公司競拍取得了武漢市東西湖區(qū)土地使用權(quán)用于建設(shè)武漢智能制造中心項目，擬打造成公司在華中區(qū)域的食品工業(yè)化,、信息化、智能化,、數(shù)字化深度融合的智慧工廠,，以及食品工業(yè)與文旅產(chǎn)業(yè)高度結(jié)合的工業(yè)旅游示范基地。

該項目標(biāo)的位于武漢臨空港經(jīng)濟(jì)技術(shù)開發(fā)區(qū)（東西湖區(qū)）內(nèi),，總投資額約7.5億元人民幣,，土地面積約為120畝，分兩期建設(shè),，其中：一期開發(fā)建設(shè)80畝,，建設(shè)期為辦理完成土地權(quán)屬且一期項目相關(guān)建設(shè)程序獲政府審批完成（取得施工許可證）之日起2個月內(nèi)開工建設(shè)，2年之內(nèi)建成,，建成后1年內(nèi)全面投產(chǎn),，投產(chǎn)后4年內(nèi)達(dá)產(chǎn)；二期開發(fā)建設(shè)40畝,，開發(fā)時間為一期項目投產(chǎn)之日起1年內(nèi)開工,，2年內(nèi)建成并全面投產(chǎn)，投產(chǎn)后4年內(nèi)全面達(dá)產(chǎn),。

5.盈利預(yù)測及估值對比（一）收入拆分及盈利預(yù)測

我們將公司營收拆分成特許加盟門店銷售收入,、直營門店銷售收入,、團(tuán)餐銷售收入、其他渠道銷售收入以及其他業(yè)務(wù)五大類來預(yù)測公司未來的業(yè)績,。

第一,，特許加盟門店銷售情況預(yù)測。

從“價”的層面講,，2023年上半年華東地區(qū)疫情爆發(fā)給公司門店銷售造成了較大的負(fù)面影響,，預(yù)期單店收入較去年將會有所回落，基于此假設(shè)22/23/24年單店收入同比增速為-10%/5%/2%,。

從“量”的層面講：

①華東地區(qū)的首要任務(wù)仍是產(chǎn)能擴(kuò)張,，隨著產(chǎn)能逐步釋放預(yù)期加盟門店數(shù)量仍將持續(xù)增長，但考慮到基數(shù)較大,，我們認(rèn)為增長速度相對緩慢,，故假設(shè)22/23/24年華東地區(qū)加盟門店數(shù)量同比增速為5.0%/5.3%/5.50%。

②華南地區(qū)和華北地區(qū)現(xiàn)有產(chǎn)能較為充足,，并且加盟門店數(shù)量較少,，預(yù)期未來增長速度相對較快且波動較小，故假設(shè)22/23/24年華南地區(qū)加盟門店數(shù)量同比增速為30%/30%/30%,，22/23/24年華北地區(qū)加盟門店數(shù)量同比增速為40%/40%/40%,。

③華中地區(qū)目前的加盟門店主要通過收購獲得，預(yù)期武漢智能制造中心項目建設(shè)完成后加盟門店數(shù)量會隨之增加,，故假設(shè)2023年華中地區(qū)加盟門店數(shù)量為679家,，23/24年華中地區(qū)加盟門店數(shù)量同比增速為5%/10%。

考慮到豬肉等原材料價格明顯回落,，預(yù)期加盟門店的毛利率將逐步回升,，故假設(shè)22/23/24年非并購加盟門店銷售毛利率為29.0%/29.5%/30.0%，并購加盟門店銷售毛利率為25%/26%/27%,，并購加盟的比例為10%/15%/20%,。

第二，直營門店銷售情況預(yù)測,。

從“價”的層面講,，在疫情影響下預(yù)期單店收入較去年將會有所回落，基于此假設(shè)22/23/24年單店收入同比增速為-10%/5%/2%,。

從“量”的層面講,，目前直營門店數(shù)量相對較少，預(yù)期未來直營門店的開店速度將會有所提升,，基于此假設(shè)22/23/24年直營門店凈增加數(shù)量為3/4/5家,。同時假設(shè)22/23/24年直營門店銷售毛利率為62.5%/63.0%/63.5%。

除此以外,，考慮到華東地區(qū)疫情期間公司團(tuán)餐業(yè)務(wù)表現(xiàn)亮眼,，伴隨產(chǎn)能擴(kuò)張,、品牌影響力提升、客戶粘性增強(qiáng),，預(yù)期團(tuán)餐業(yè)務(wù)對公司業(yè)績的貢獻(xiàn)將逐步加大,，基于此假設(shè)22/23/24年團(tuán)餐銷售收入同比增速為55%/57%/60%，銷售毛利率為24.0%/24.5%/25.0%,；其他銷售渠道22/23/24年收入同比增速為-10%/5%/2%,，銷售毛利率為36.0%/36.5%/37.0%；其他業(yè)務(wù)22/23/24年收入為80/75/70萬,，銷售毛利率為80%左右,。

基于上述假設(shè)，我們預(yù)測公司2023~2024年營業(yè)收入分別為16.70,、20.60,、25.81億元，增速分別為21.4%,、23.3%,、25.3%，凈利潤分別為2.27,、2.87,、3.54億元，增速分別為-27.7%,、26.3%,、23.5%，對應(yīng)EPS分別為0.92,、1.16,、1.43元，以11月18日收盤價28.00元計算,，對應(yīng)PE分別為30.6X、24.2X,、19.6X,。

（二）可比公司估值對比

目前國內(nèi)與公司從事類似業(yè)務(wù)或經(jīng)營模式相似的公司主要包括三全食品（002216.SZ）、安井食品（603345.SH）,、千味央廚（001215.SZ）,、絕味食品（603517.SH）、煌上煌（002695.SZ）,，可作為同行業(yè)可比上市公司,。

我們預(yù)測2023-2024年公司的估值分別為30.59X、24.22X,、19.61X,，低于可比公司平均估值43.44X,、29.18X、23.24X,。

考慮到1）包子湯包仍是早餐的主流品類,，早經(jīng)濟(jì)繁榮利好公司發(fā)展；2）公司持續(xù)擴(kuò)展銷售網(wǎng)絡(luò),，標(biāo)準(zhǔn)化優(yōu)勢逐步凸顯,，連鎖品牌效應(yīng)日益增強(qiáng)；3）公司團(tuán)餐業(yè)務(wù)快速發(fā)展,，門店銷售業(yè)務(wù)逐步恢復(fù),；4）公司積極推進(jìn)非華東區(qū)域業(yè)務(wù)拓展。

6.風(fēng)險提示豬肉,、面粉等原材料價格波動風(fēng)險,；速凍食品行業(yè)市場競爭加劇的風(fēng)險；加盟商管理不當(dāng)影響公司經(jīng)營效益和品牌形象的風(fēng)險,；銷售區(qū)域較為集中的風(fēng)險,；募投項目收益不及預(yù)期的風(fēng)險；疫情反復(fù)的風(fēng)險,；食品安全相關(guān)風(fēng)險,。

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